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2020-02-23 07:34:52 来源:证券时报 作者:林隆鹏 周津宇
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  近期,沪指在3000-3100点区间震荡,以漂亮50为代表的价值蓝筹不断走高,以创业板为代表的成长股则一路走低,两极分化明显。在去杠杆大背景下,监管和流动性压力将持续压制市场的短期表现,企业盈利和估值安全性是当前投资的核心逻辑。

  端午期间,证监会发布的减持新规将会对市场风格及定价体系产生深远的影响,将促使企业的外延并购更趋于弱化,壳溢价下降,依靠外延并购讲高增长预期故事的公司将明显弱化。减持新规短期可缓解股东集中减持压力,修复了短期市场情绪,中期则可能助力价值股回归。

  监管层对减持限制进行升级,由先前的去杠杆到呵护稳定市场的态度变化,可在一定程度上提升市场风险偏好,修复市场人气,但2016年下半年IPO加速以来,上市公司稀缺性减弱,股票间资金争夺加剧。今年2月“定增新规”出台,上市公司通过定增融资变难了。现在“减持新规”的出台,股票减持获利不确定性增加了。

  这一系列的变化理论上将使壳价值将逐渐趋于消灭。相比之下,龙头白马公司业绩增长稳定,受“减持新规”影响比较小。

  统计2016年年初至今和今年以来两个时间段发现:中小板和创业板均表现为净减持,而主板表现为净增持。这说明,“减持新规”对主板影响不大;对中小创而言,减持新规尽管有利于缓解集中减持造成的市场冲击,但不能改变净减持现状以及减持带来的估值承压的趋势,只是平滑了减持的速度,延长了股价承压的时间周期。相对来说,龙头白马公司竞争优势进一步凸显,有助于龙马行情继续演绎。

  在对未来经济不悲观的大背景下,A股当前身处“经济高位横平+货币政策中性+金融监管加强+结构分化加剧”环境中,随着“穿透+去杠杆”的落实,金融体系运行优化,具有相对竞争优势的龙头白马的价值重估正在进行,业绩和估值驱动价格上涨的趋势仍未改变。去杠杆引发的资金由成长股涌向龙头白马股“抱团”的动力仍在。

  目前来看,金融去杠杆已走向平衡的新阶段。5月12日,央行发布的《一季度货币政策执行报告》中指出,“要高度重视防控金融风险,加强金融监管协调,有机衔接监管政策出台的时机和节奏,稳定市场预期,把握好去杠杆和维护流动性基本稳定的平衡”。

  这表明,紧货币、严监管的激进去杠杆有望告一段落,并逐步趋于温和,金融监管对市场冲击最激烈的阶段已经过去,但“去杠杆、抑泡沫、防风险”的政策目标并未发生根本性改变。从严金融监管已成为市场共识,市场在监管体系下对风险重新定价,A股内部流动性则向具有高稳定性与低风险特征的龙头白马股聚集。

  目前金融去杠杆已取得阶段性成果,但未来去杠杆化的基调依旧难改,市场整体流动性在未来还将继续维持紧平衡的状态,边际收紧的货币政策则可能会持续到明年二季度。从运行机制角度看,金融去杠杆的核心在于重新匹配资产端与负债端,通过价格机制与市场行为进一步推进实体去杠杆,修复实体部门的资产负债表,并重新提供资产端收益。A股面对长端不确定性的降低与短端波动性的上升,在监管与增长再平衡以及整体信用收缩的双预期下,未来资金面仍将维持“紧平衡”,市场的流动性在悲观预期下也将向龙头白马股迁移。

  市场投资逻辑从之前的寻找边际增量转向存量结构之边际变化,投资标的也就由之前的成长类企业转向至依靠内生增长、行业内集中度提升的优质龙头企业。市场配置更加倾向于对业绩的发掘,行业龙头白马优势凸显源于行业集中度的提高带来龙头公司竞争优势提升,是实实在在对业绩的发掘。市场验证了我们的推理和判断,龙头白马股领跑本轮行情,但比较各行业内部龙头股与行业整体估值,尚未看到龙头白马股出现明显的溢价,估值仍在合理范围内,也就是说,不管是从估值角度看,还是从资金风险偏好角度看,当下市场风格都不会大切换,机构“抱团”将继续进行下去。

  (作者单位系国泰君安)